作為運動控制器行業的知名企業，協昌科技通過并購凱思半導體，逐步將業務向上游功率芯片領域延伸，并形成了產業鏈上下游的協同效應。憑借在研發設計方面的多年積累，協昌科技的功率芯片產品已經在電動車輛、電動工具等運動控制方面形成了差異化的競爭優勢。

據筆者查詢發現，協昌科技前不久于創業板申請上市。然而其此次IPO仍面臨著不少問題，保薦機構系公司股東遭質疑；業務體系不均衡，功率芯片業務業績明顯下滑，同時技術儲備及研發投入不及同行競爭對手，其未來經營穩定性及持續性受到質疑。

兄弟合計持股近8成，保薦機構直接持股0.89%

資料顯示，江蘇協昌電子科技股份有限公司（簡稱“協昌科技”）成立于2011年6月，注冊資本5500萬元，公司位于張家港市鳳凰鎮港口工業園華泰路1號。2015年2月6日，協昌科技掛牌新三板上市，公司股票自2016年5月19日起由協議轉讓方式變更為做市轉讓方式，并自2017年4月24日起由做市轉讓方式變更為協議轉讓方式，2019年4月16日，公司股票在股轉系統暫停轉讓。

截至報告期末，協昌科技共有81名股東，其中68名為自然人股東，除實控人顧挺、顧韌外，其余66名自然人股東合計持有16.43%公司股份，該等自然人股東均為發行人新三板掛牌后通過新三板系統二級市場交易等方式取得公司股份。顧挺、顧韌的歷次股權變動中曾經存在委托持股的情形，截至報告期末，該等委托持股已經清理完畢。

顧挺和顧韌系兄弟關系，分別直接持有公司45.48%和22.70%股權；友孚投資持有公司9.09%股權，系顧挺擔任執行事務合伙人的有限合伙企業，顧挺和顧韌分別持有友孚投資34.30%和5.00%的出資份額。顧挺、顧韌直接持有公司68.18%的股份，并通過友孚投資合計控制公司77.27%的股份，為公司實際控制人。目前來看，兄弟兩人合計持有公司股份比例近八成，倘若上市之后，在面臨重大決策之時，公司如何保障投資者利益仍是一大難題。

同時，國金證券作為協昌科技此次創業板IPO的保薦機構，其持有公司49.10萬股股份，占公司發行前總股本的0.89%。

在業內，保薦機構持有保薦企業股份的行為一直被市場所詬病，保薦機構在上市過程中對企業不僅是輔導擬IPO企業更是對擬IPO企業起著一個監督的作用，如果保薦機構是擬IPO企業的股東，在這層利益關系之下保薦機構非常容易失去中立立場，從而失去對擬IPO企業的監督作用。

除了股權方面，協昌科技的業務發展極不均衡，功率芯片業務業績明顯下滑，其未來經營穩定性及持續性受到質疑。

業務體系不均衡，功率芯片業務出現下滑

自成立以來，協昌科技便專注于運動控制軟件和硬件電路的研發，即程序編寫和電路設計。經過一段時間發展，在熟練掌握控制軟件開發和硬件電路設計的基礎上，協昌科技于2014年收購了凱思半導體，進軍功率芯片，從而形成運動控制產品、功率芯片兩大類。其中，運動控制產品分為運動控制器和運動控制模塊，功率芯片又分為晶圓與封裝成品。

然而，從2019年各產品業績表現看，協昌科技運動控制產品的收入持續增加，而功率芯片產品的營業收入和盈利水平卻顯著降低，其業務體系發展并不均衡，同時功率芯片營收規模卻遠遠小于運動控制產品。

2017—2019年，協昌科技運動控制器產品分別實現營業收入22,368.55萬元、26,753.69萬元和35,228.42萬元，呈現逐年增長的整體趨勢。協昌科技依托多年來在品牌影響、產品質量、生產管理等方面所積累的競爭優勢，在報告期內積極開拓下游電動車整車廠商客戶，特別是陸續進入了雅迪集團、愛瑪集團、新日股份、小刀集團等電動車行業一線廠商的供應鏈體系并逐步擴大業務合作規模，推動公司運動控制器產品銷量在報告期內持續增長。

近三年，協昌科技運動控制器分別達到418.41萬臺、495.50萬臺和634.48萬臺。而行業內電動車產量分別為3113.10萬輛、3277.60萬輛、3609.30萬輛，其市場占有率分別為13.44%、15.12%、17.58%。

與運動控制產品形成鮮明對比的是，協昌科技的功率芯片業務出現增長停滯乃至倒退。報告期內，協昌科技功率芯片類產品實現營業收入分別為8,691.89萬元、10,518.91萬元和9,240.35萬元，明顯出現下降。對此，協昌科技稱，2019年受到下游市場需求放緩、晶圓及封裝成品市場供應量增加等因素影響，公司晶圓、封裝成品的價格均有所回落。

然而，具有同類業務的新潔能卻可以實現營收增長。2017-2019年，新潔能實現營業收入分別為50375.98萬元、71579.03萬元、77253.69萬元，其營收實現逐年增長。同時，新潔能近三年的營收規模均是協昌科技的5倍以上，究竟原因是協昌科技的產品技術水平偏低以及其應用較為單一。

據了解，協昌科技的子公司凱思半導體自成立以來，即專注行業主流的溝槽型MOSFET研發，從60V-75V N型MOSFET起步，逐步向150V/200V及以上的中壓和20V/30V及以下的低壓領域延伸。目前已經實現了覆蓋12V-200V電壓范圍的溝槽型MOSFET產品布局。不過，其功率芯片仍主要用于運動控制領域，應用領域較為單一。

另外，在深溝槽柵極型超結功率MOSFET、內置快恢復二極管的超結功率MOSFET、基于SGT架構的新型IGBT芯片等高新技術方面，凱思半導體仍處于研發階段，屆時其產品能否適應市場仍是個未知數。

而新潔能目前主要產品包括12V~200V溝槽型功率MOSFET（N溝道和P溝道）、30V~300V屏蔽柵功率MOSFET（N溝道和P溝道）、500V~900V超結功率MOSFET、600V~1350V溝槽柵場截止型IGBT，相關核心技術已獲得多項專利授權，四大系列產品均獲得江蘇省高新技術產品認定。

同時，新潔能的產品廣泛應用于消費電子、汽車電子、工業電子、新能源汽車/充電樁、智能裝備制造、物聯網、光伏新能源等領域。

相對而言，新潔能無論是技術布局，還是產品應用領域，均領先于協昌科技。而協昌科技也坦承，功率芯片的技術內涵豐富，外延應用極為廣泛，公司產品的終端市場開拓尚顯不足，經營規模有待進一步擴大。

研發投入不及同行競爭對手

據了解，功率芯片尤其是高端的MOSFET、IGBT等產品長期以來被國外企業壟斷，美國、歐洲、日本、韓國的芯片廠商憑借自身的市場先發優勢，占據了國內的MOSFET主要的市場份額。不過，近年來隨著中國本土企業在技術上不斷發展，逐漸打破了國內功率芯片市場受制于國外技術壟斷的局面，質量優勢和價格優勢已經逐漸體現，并獲得市場認可。

然而，相較于新潔能、韋爾股份、富滿電子等上市公司，協昌科技明顯存在技術儲備及市場開拓方面的不足。

2017—2019年，協昌科技研發費用分別為988.54萬元、1257.31萬元和1329.87萬元，研發費用率分別為3.08%、3.18%和2.84%，2019年研發費用率較2018年下滑0.34%。

招股書中的功率芯片方面，協昌科技列出了富滿電子、韋爾股份、新潔能3家同行可比公司，卻未披露它們的研發投入對比情況。筆者通過查閱資料可知，協昌科技的研發投入金額不及新潔能的1/2；富滿電子的1/3；韋爾股份的1/10；可見，協昌可見的研發投入遠遠低于同行可比公司。

而在研發費用率方面，2017-2019年，新潔能的研發投入費用率分別為4.29%、4.59%、4.47%；富滿電子的研發投入費用率分別為8.53%、9.06%、7.71%；韋爾股份的研發投入費用率分別為4.21%、4.22%、12.43%，可以明顯看出，這三家的研發費用率均高于協昌科技。

通過對比，協昌科技無論的研發投入金額還是研發費用率均不如同行公司，而在研發項目平均投入方面也出現下降趨勢。2017—2019年，協昌科技單個研發項目平均投入金額分別為76.04萬元、69.85萬元和66.49萬元，單個項目平均投入呈現逐年降低。

眾所周知，技術創新能力一直是企業持續發展的重要驅動力，但研發投入不足的背景下，協昌科技的產品技術布局明顯不如同行競爭對手，這可能會導致其技術和產品的競爭力下降，甚至被競品替代，從而對公司未來業績增長產生極其不利的影響。

整體來看，協昌科技近年來構建“上游功率芯片+下游運動控制產品”的業務體系發展極其不均衡。其功率芯片業務的營收規模并未出現明顯上漲，且在2019年出現倒退的狀況。同時，運動控制器及功率芯片的行業內競爭對手較多，市場競爭充分，國內外具備一定研發實力及市場經驗的企業一直致力于新產品技術的研發和市場推廣，技術水平在不斷成熟和創新。面對較為激烈的市場競爭，若協昌科技不加強產品的研發投入，未來該公司將存在毛利率下降、成長性放緩的風險。